房地产公司，大多从一省、一域发展起来。在楼市热火朝天的这些年，凭借着激进扩张、高负债、高周转，越来越多的区域房企走向全国，跻身一线，向着千亿销售额冲击。

　　但也有一些房企没跟上激进扩张的步伐。他们或经营保守，深耕一域；亦或坚守品质，用更多时间打磨项目，却错失扩张良机。

　　搜狐财经将选择东、南、西、北、中不同区域，对平时关注度较少的二三线房企进行分析，以帮助投资者和购房者进行独立的判断。

　　区域房企面临诸多相似问题：本土市场受外来房企分噬，对外扩张又步履维艰。在政策收紧的当下，他们将何去何从？

　　本文为“进击还是固守，二线房企生存之道”系列报道第7篇。

　　（越秀地产2019年中期业绩）

　　上半年，越秀地产一改以往低调的风格，频频现身土地拍卖市场高价拿地。

　　截至2019年6月30日，越秀地产在14个城市新增了374万平土储面积，同比增幅超过50%；总土地储备达到2152万平方米，共布局全国17个城市。其中，首次进入了成都、郑州、长沙、深圳4个城市。

　　上半年，越秀地产新增的约374万平方米土地储备中，大湾区就占到230.2万平方米，占比约61.6%。

　　仅6月24日一天，越秀地产就在广州、杭州、深圳连下三宗地块，单日斥资88亿。其中，越秀地产以59.08亿竞得深圳宝安一宗地，就此进入了深圳市场。同日，越秀还以约11.1亿元竞得广州从化江埔街住宅用地。

　　按照实际权益的土地价款计算，越秀地产今年前六个月收购土地共耗资165.92亿元，若按照地块总价计算，拿地金额超过300亿元。

　　进入7月份，多家大型房企传出暂停拿地的消息之际，越秀地产拿地势头依然凶猛，其在广州、中山、长沙共斥资33.24亿元拿下了五幅地块，单月拿地金额仅次于4月份的143.57亿元。

　　激进扩张的同时，越秀地产面对较大资金压力。2019年上半年，越秀地产总负债上升到1556.55亿元，同比增长23.62%，资产负债率达到74.73%。其中流动负债达905.86亿元，净借贷比率为63.6%，同比上升2.4个百分点。

　　在土地市场上的激进出击半年后，越秀地产的经营现金流也由正转负。中报显示，越秀地产截至2019年6月30日的经营活动现金流为-2.91亿元，去年同期为33.33亿元。

　　越秀地产表示，经营性现金收入及已 银行融资资金为公司主要流动资金来源。2019年上半年，公司完成新的融资约214.7亿元，其中境内融资约163.3亿元，境外融资约45.4亿元。

　　越秀地产还曾于2017年被评级机构标普全球评级列入负面信用观察名单。对此，越秀地产财务总监陈静在8约13日业绩会上表示：“今年评级机构已经将越秀移出负面观察名单。”

　　“地产+基金”模式成败

　　支撑越秀地产上半年加大拿地力度的是其独有的“地产+基金”模式。

　　所谓 “地产+基金”模式，是指越秀地产与越秀基金合作，通过以较低成本获取土地进行开发，然后再根据项目的情况选择回购，形成“先拿地，后付钱”的开发模式。

　　资料显示，越秀集团下设一个金融板块越秀金控，在上交所上市。由于同属集团下属公司，越秀地产在拿地时，由越秀地产和越秀金控共同成立一家投资公司，其中基金出资约90%，地产出资约10%，联合拿地，开发则交由越秀地产完成。

　　越秀基金相当于过渡的桥梁，当越秀地产拿下的地块可以找到其他合作方或者自己承担大部分地价独立开发的时候，越秀基金就会退出。

　　例如越秀地产披露的1-6月销售简报，在上半年拿下的14幅土地中，有7幅地块越秀地产的权益占比仅9.5%或9.55%，其余均由越秀产业基金持有。2019年7月，越秀地产共拿下5宗地块，其中3宗地块的权益均为9.5%。

　　这种独特的模式，对越秀地产来说意味着前期只需少量的资金投入便可撬动较大的盘子。虽然使用资金杠杆，但同时又不属于债权，所以并不会影响越秀地产的报表。

　　有业内人士称，此种独特的拿地方式，其实是一种“明股暗债”的融资方式。业内人士认为，“地产+基金”模式是一把典型的“双刃剑”，其最大的作用在于可有效拓宽融资渠道，不过，如果通过此模式进行过于激进的扩张，一旦拿到高风险地块反而有可能成为拖累。

　　对于这一模式的风险，越秀地产已有前车之鉴。早在2013年，越秀地产便采用“地产+基金”模式，放手拿下多宗高价项目，由于早些年通过这一模式拿到地王后难以消化下咽，越秀地产错失了上一波地产发展扩张之机，甚至从地产“TOP50”中掉队。

　　2013年，越秀地产仅支付了58.17亿元土地款便获得总地价为201.24亿元的7宗土地。其中包括三块地王，分别是：广州海珠单价地王、萝岗单价地王和武汉精武路地王。

　　“地王后遗症”在随后五年开始显现。

　　当年5月，越秀地产以24.6亿元拍得广州海珠南洲路一宗住宅地块，成为当时广州新单价地王。10月，越秀地产又和仁达五号基金组成联合体，以43.5亿元竞得广州萝岗一处地块，创下彼时萝岗地块单价新高。2014年，越秀地产又以64.5亿元拿下广州星汇云城项目，成为当年广州总价地王。

　　这些“地王”至少让越秀地产付出了时间代价。13年拿下的广州南洲路地块，越秀拿地后一放五年，直到2018年底才陆续动工。

　　对此，外界猜测是因为市场售价难以覆盖拿地成本，所以开发商一拖再拖；而越秀方面则声称是因为政府规划更新，项目方案需要随之修改。当时拿下这宗地块的折算楼面价约3.46万元每平方米，而彼时周边一手住宅均价仅2.8万元每平米。

　　此外，武汉当年的地王项目和广州星汇云城项目也一拖再拖。2018年2月，越秀地产回购武汉国际金融汇项目股权；5月又回购广州星汇云城项目股权，这两个地王项目才得以在越秀并表，去年上半年合计营收34亿，占公司同期总营收的三分之一，净利润约5000万元。

　　地王项目前后运作长达五年，才开始对公司营收和利润做出实际贡献，而越秀为此付出了高昂的时间成本，错过了良好的扩张机遇，江湖地位一退再退。2014年-2018年，越秀地产销售排名从31位跌至54位。

　　2018年8月14日，越秀地产董事长张招兴、副董事长朱春秀双双辞职，由林昭远接任。

　　随着2019年越秀地产业绩向好，为加速准备“粮草”，越秀地产上半年开始重启“地产+基金”的拿地模式。

　　据不完全不统计，今年六七月份，越秀地产分别以合作方式拿下杭州临安区、广州增城、深圳宝安以及广州从化、中山、长沙等地块约占9.5%的实际权益。

　　尝“新”与拓“旧”

　　林昭远接任后，越秀地产开拓了“新”与“旧”两大业务。

　　“新”，即是与广州地铁合作。今年三月，越秀地产宣布以84.82亿向母公司越秀集团、以56.26亿向广州地铁集团收购广州地铁13号线官湖站上盖物业51%股权及35%股权。

　　该项目名为广州品秀，是越秀集团和广州地铁集团于2018年8月共同成立的，这意味着越秀地产加快拓展“轨交+”业务。

　　同时，越秀地产向广州地铁以每股2港元发行30.81亿股认购股份，认购完成后，广州地铁将持有越秀地产19.9%股权，成为第二大股东。