2019年6月6日，小米集团（1810.HK）股价9.21港元/股，总市值2212亿港元。

　　约11个月前，2018年7月9日，小米在香港上市，发行价17港元/股。随后几个交易日，股价一度摸高到22港元上方，巅峰总市值4967.5亿港元。

　　上市未满一年，小米总市值从巅峰滑落逾2700亿港元，股价较IPO发行价亦接近腰斩。

　　即便5月20日小米公布了营收与利润双增长的一季度业绩，公司股价也未见起色，近半个月股价跌幅超过10%，一度跌破9港元关口。

　　过去一年，国际资本市场风雷激荡，科技巨头股价重挫不止小米一家，亦有诸多不可抗的外部因素。

　　一个现实的问题是：雷军如何带领小米打一场“翻身仗”，让解囊捧场的投资者赚钱？

　　4亿港元回购救场

　　在股价下跌的过程中，小米首先做了一组常规动作：回购股票。

　　今年1月份，小米在10港元/股附近3次回购公司股份，耗资近2亿港元，随后公司股价有所回升。但进入5月，小米股价继续走低。

　　6月，小米再次启动了回购，于3日及4日回购公司股份合计2,212.94万股，回购金额约2亿港元。加上1月的回购，今年以来公司回购金额已经接近4亿港元。

　　2.5倍市净率：市场已经把小米看成普通制造业公司？

　　经过本轮股价回调，小米的估值水平大幅下降。

　　截止2019年6月6日收盘，小米市盈率（TTM）只有8.0倍，市净率2.55倍。由于小米的利润中包含较多的非经常性损益，市盈率的参考价值不大。但是，2.5倍左右的市净率，已经明显的低于港股和美股互联网公司的水平，而更接近于普通消费品制造业的估值水平。

　　小米市净率要低于工业富联（601138.SH），已经与联想集团（0992.HK）持平，盘中甚至一度低于联想。联想最新的收盘市净率是2.54倍。

　　定位于科技公司，市场给予的估值却更偏向于普通制造业，小米怎么了？

　　研发占比偏低，亟待补齐短板

　　对于一家科技公司来说，研发投入是技术进步的根基。不管是与华为、苹果等科技公司相比，还是与行业相比，小米此前的研发投入并不具优势。

　　先看研发投入比例。财报数据显示，2018年，小米研发投入在营收中的占比为3.3%，苹果公司（2018财年，下同）研发投入占比为5.36%，华为研发投入占比为14.1%。

　　港股主板资讯科技业总市值100亿港元以上公司共26家，研发投入占比平均值为8.42%，中位数为7.77%。

　　再看研发金额。2018年，小米研发投入金额约58亿元，从 值上来讲，并不算低。但是，如果与“友商”相比，存在量级上的差距。

　　苹果公司研发投入折人民币约979亿，华为研发支出约1015亿元。苹果公司的研发投入是小米的17倍，华为的研发投入是小米的18倍。

　　小米的研发占比和投入力度处于什么水平？答案是，与有“非洲之王”之称的传音控股在一个水平线上。

　　根据传音控股披露的资料，2016年、2017年及2018年，传音研发投入占比分别为3.31%、2.99%及3.14%，小米研发投入占比分别为3.07%、2.75%及3.30%，两家公司研发投入占比整体水平相当。

　　但由于传音控股收入规模较小，其研发投入金额要远低于小米。财报显示，2018年，传音控股及小米集团研发费用分别为7.12亿元及57.77亿元。

　　影响估值的三角：研发占比、净利润率、毛利润率

　　财报显示，2018年，小米收入约1749.15亿元，公司拥有人应占利润约135.54亿元，毛利率约12.69%，净利率约7.7%。小米毛利率及净利率均低于华为及苹果这两家公司。

　　根据年报，2018年，华为及苹果公司毛利率分别为38.34%及38.60%，净利率分别为22.41%及8.23%。华为净利率较低主要因除手机等业务之外，公司还包括通信设备等运营商业务，以及更高的研发投入。

　　考虑到华为的研发投入占比较苹果高出接近9个百分点，比小米高出接近11个百分点。实际上，如果华为想提升短期利润率，并不困难。

　　如果对数据进一步挖掘，会发现小米在净利润上的差距会更大。

　　小米财报呈列的利润中包括优先股公允价值变动、以股份为基础支付的薪酬、投资公允价值变动损益等，扣除这些因素影响之后，公司2018年经调整净利润85.55亿元，经调整净利润率为4.9%。

　　国内市场方面，根据中国信通院数据，2019年1-4月，国内智能手机出货量1.08亿部，同比下降5.8%。其中，2019年4月，国内智能手机出货量3479.1部，同比增长6.5%。